Plan de relance chinois : jour de la marmotte ou aube nouvelle ?

Plan de relance chinois : jour de la marmotte ou aube nouvelle ?, par John Woods, CIO Asia, Homin Lee, Senior Macro Strategist.

Points clés

- Les autorités chinoises ont annoncé une série de mesures destinées à soutenir les marchés immobiliers et boursiers, ainsi qu'à doper le moral des investisseurs

- La banque centrale a réduit son taux directeur de 20 points de base, conformément à nos attentes, et a encore abaissé les réserves obligatoires des banques

- La principale surprise a été le soutien apporté aux marchés actions, sous la forme de nouvelles facilités de swap et de prêts, afin de soutenir les achats de titres

- Dans l'attente du résultat des élections américaines, nos perspectives de long terme sur l'économie et les actifs chinois restent prudentes. Les investisseurs tolérants au risque qui souhaitent renforcer leur exposition à la Chine peuvent envisager une sélection de titres des secteurs de la consommation discrétionnaire et des services de communication cotés à Hong Kong.

Les marchés boursiers chinois ont rebondi suite à l'annonce d'un plan de relance coordonné par Pékin. Nous attendons l'issue des élections américaines avant de réévaluer nos perspectives et notre positionnement de portefeuille fondamentalement prudents sur la Chine. D'ici là, et sur un plan tactique, les investisseurs plus tolérants au risque qui souhaitent accroître leur exposition aux actifs chinois peuvent se tourner vers plusieurs secteurs.

Le 24 septembre, la Banque populaire de Chine (PBOC), l'Administration nationale de régulation financière (NFRA) et la Commission chinoise de régulation des valeurs mobilières (CSRC) ont annoncé une série de mesures pour relancer la croissance du pays, dans une tentative évidente de doper le sentiment de marché. L'indice boursier Shanghai Composite a réagi positivement en enregistrant sa plus forte hausse depuis plus de quatre ans. Ces mesures de relance marquent-elles une aube nouvelle pour l'économie chinoise et les actifs chinois ?

Le plan de relance dépasse les attentes (modestes)

Le plan de relance a été plus important que ce que nous jugions probable en amont des élections américaines de novembre. Nous pensions que les responsables politiques chinois se limiteraient à un assouplissement monétaire modeste et quelques ajustements réglementaires supplémentaires dans le secteur immobilier. En effet, le choc négatif induit par un éventuel second mandat de Trump risquerait d'annuler les effets d'un tel plan de relance. Cela dit, et indépendamment des élections américaines, les données conjoncturelles chinoises décevantes et le début du cycle de baisse des taux par la Réserve fédérale ont tous deux plaidé en faveur d'une action plus précoce que prévu.

Alors que la PBOC a réduit son taux d'intérêt de référence à court terme de 20 points de base (pb) à 1,5% conformément à nos prévisions, elle a abaissé le ratio des réserves obligatoires des banques de 50 pb. Le gouverneur de la PBOC, Pan Gongsheng, a également fait allusion à de nouvelles réductions de ces ratios si les conditions économiques devaient le justifier.

Du soutien supplémentaire a été annoncé pour le secteur immobilier à la peine. Dans l'optique de réduire le stock de logements invendus, la PBOC a ajusté les conditions de son mécanisme de soutien aux prêts afin de rendre plus attrayant l'achat direct de logements invendus par les entreprises publiques locales. Les autorités autoriseront également le refinancement anticipé des crédits hypothécaires existants, bien qu'à une échelle légèrement moindre que les médias ne l'avaient laissé entendre. Le ratio de mise de fonds pour les résidences secondaires a également été abaissé de 25% à 15%. Six grandes banques se sont vu promettre une augmentation de leur capital.

Les nouvelles mesures de soutien au marché actions ont constitué une bonne surprise. La PBOC a mis en place un programme de swap d'un montant initial de 500 milliards de yuans (CNY), équivalant à un peu plus de USD 70 milliards. Les investisseurs institutionnels, y compris les gérants de fortune, les fonds et les assureurs, peuvent nantir divers actifs risqués en tant que garantie contre des actifs hautement liquides, de manière à renforcer leur capacité à acheter des actions. A cela s'ajoute un programme de CNY 300 milliards de prêts destinés notamment à financer des rachats d'actions. Au cours de la conférence de presse, les responsables politiques ont fait allusion à la relance d'un fonds de stabilisation du marché soutenu par l'État.

Bien que les mesures prises séparément puissent sembler limitées et ressembler aux précédentes, il y avait comme une sensation d'urgence dans cette annonce simultanée – une tentative énergique de doper le sentiment de marché. Face à des attentes profondément pessimistes, cette tentative pourrait remettre en question le positionnement extrêmement négatif des investisseurs. La pression sur le yuan se relâche, redonnant à la PBOC une certaine marge de manœuvre pour accroître ses injections de liquidités.

D'autres mesures conséquentes sont peu probables avant les élections américaines

Il en faudra beaucoup plus pour modifier notre appréciation prudente de la trajectoire économique de la Chine à moyen et à long terme. Le défi le plus immédiat est la stabilisation du marché immobilier, toujours plombé par le recul des prix et la surabondance de logements invendus ou inachevés. Même si les récentes annonces politiques pourraient inciter davantage d'entreprises d'État à absorber une partie du stock excédentaire de logements, la demande de prêts immobiliers de la part des ménages reste extrêmement faible en raison de l'accélération de la chute des prix des logements et des doutes persistants à l'égard des promoteurs.

D'autres mesures pourraient être prises, notamment l'utilisation par les collectivités locales du produit de l'émission d'obligations spéciales pour acheter des logements invendus, comme elles peuvent déjà le faire pour les terrains inutilisés détenus par des promoteurs. Les autorités pourraient utiliser des incitations fiscales afin de rendre le logement plus accessible aux promoteurs et acheteurs finaux. Une décision plus agressive en matière de politique fiscale est également nécessaire à nos yeux, mais elle sera probablement reportée à décembre au plus tôt.

Une autre incohérence fondamentale à laquelle il faudra remédier est la volonté de viser à la fois un yuan fort et une reflation crédible. La Chine fait face à d'importantes pressions déflationnistes, mais un véritable programme de reflation suggérant soit un apport illimité de fonds pour l'immobilier, soit un soutien aux marchés boursiers, pèserait sur le yuan.

Les récentes mesures politiques semblent refléter la recherche d'ajustements techniques évitant d'aborder cette incohérence. Pourtant, à moins que Pékin ne soit prêt à approuver des mesures de relance budgétaire massives, un yuan beaucoup plus faible devra probablement être accepté pour remédier à la faiblesse persistante des prix. À cet égard, les élections américaines sont importantes. Si la Chine entend neutraliser l'impact de tout nouveau droit de douane punitif de Trump, une dévaluation ponctuelle significative du yuan pourrait s'avérer nécessaire. À l'inverse, si Kamala Harris l'emporte, la dissipation des craintes liées à des droits de douane supplémentaires constituerait une toile de fond plus favorable pour les décideurs chinois et le marché. Les décisions conséquentes en matière de politique fiscale ou monétaire attendront donc probablement l'élection américaine, avec comme option provisoire des ajustements techniques et des signaux de politique monétaire.

Maintien d'une exposition neutre aux actifs chinois à ce stade

Nous ne détenons actuellement aucun investissement tactique dans des actifs chinois et maintenons nos allocations de portefeuille à leur niveau stratégique. Au sein des actions émergentes, notre exposition à la Chine reste alignée sur les indices MSCI et nous nous concentrons sur une sélection de marchés de cotation et de secteurs. Nous attendons l'issue des élections américaines pour reconsidérer ce positionnement fondamental.

Les investisseurs plus tolérants au risque souhaitant renforcer leur exposition à la Chine peuvent envisager les titres des secteurs de la consommation discrétionnaire et des services de communication cotés sur le marché de Hong Kong, ainsi qu'une sélection de titres des secteurs minier et du luxe. Même si les perspectives de moyen terme de la Chine restent mitigées, de nouvelles mesures de relance ou un retournement positif de la demande immobilière pourraient pousser ces actions à la hausse. Dans la même veine, les investisseurs peuvent également se tourner vers des actifs non chinois fortement exposés à l'économie chinoise.

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